CRIME DE INSIDER TRADING: FUNDAMENTOS E LIMITES DOGMÁTICOS DO DIREITO A PARTIR DO BEM JURÍDICO PENAL

INSIDER TRADING CRIME: FOUNDATIONS AND DOGMATIC LIMITS OF LAW BASED ON THE CRIMINAL LEGAL INTEREST

REGISTRO DOI: 10.69849/revistaft/ni10202509201442

Fernando Antonio Lino de Queiroz¹
Orientador: Prof.ª Dr.ª Andreia Walmsley Carneiro

Resumo

O presente artigo visa um estudo do crime de Insider Trading, artigo 27-D da Lei n°6.385/76. Entender o objetivo, fundamentos e limites da incriminação a partir da abordagem do bem jurídico penal. Uma análise detalhada da norma incriminadora e da acessoriedade administrativa.

Palavras-chave: mercado de capitais: Insider Trading; direito penal econômico.

Abstract

This article aims to study the crime of Insider Trading, as defined in Article 27-D of Law No. 6,385/76. It seeks to understand the purpose, foundations, and limits of criminalization through the lens of the protected legal interest in criminal law. The paper presents a detailed analysis of the incriminating provision and its administrative accessory nature.

Keywords: capital markets; insider trading; economic criminal law.

Introdução

A utilização da informação privilegiada – não pública – no âmbito do mercado de capitais, com a finalidade de obtenção de vantagem ilícita, é mundialmente conhecida como Insider trading.

O termo remonta o início do século XX nos EUA quando começou a reprimir a conduta, que ao longo dos anos, difundiu-se mundialmente em diversas legislações.

No Brasil, mesmo sendo um ilícito societário e administrativo, o Insider trading só tornou crime com a Lei n° 10.303/2001, que introduziu o art. 27-D na Lei n° 6.385/76 e em 2017, a Lei n° 13.506 reconfigurou o crime para novas situações.

O núcleo do verbo tipo é “Utilizar informação relevante de que tenha conhecimento, ainda não divulgada ao mercado, que seja capaz de propiciar, para si ou para outrem, vantagem indevida, mediante negociação, em nome próprio ou de terceiros, de valores mobiliários”. É uma conduta que criminaliza o uso da informação privilegiada, violando preceitos éticos, como também o acesso igualitário dos investidores.

Em 2021, a CVM (Comissão de Valores Mobiliários) publicou a Resolução n°44/2021, dispondo sobre a divulgação de informações acerca de ato e fato relevante, que irão repercutir na seara penal.

Este artigo propõe um exame dogmático – a partir do bem jurídico – buscar um meio que concilie os princípios inerentes à teoria do delito, como a subsidiariedade e fragmentariedade, a fim de saber os limites da norma penal que criminaliza o uso indevido de informação privilegiada no mercado de capitais.

É a partir do direito penal econômico que está inserido o Insider trading, apresentando alguns desafios de ser acessório com remissão a outro ramo do direito a saber o administrativo.

1- Análise dogmática do art. 27-D da Lei n°6.385/76

No direito brasileiro, o ilícito de Insider trading já havia previsão no campo administrativo e cível com o art. 155, § 1° da LSA e pelas resoluções da CVM de forma administrativa.

O ilícito penal do Insider trading teve seu início com a Lei n° 10.303/2001, alterada posteriormente pela Lei n° 13.506/2017. As mudanças promovidas pela Lei n°10.303/2001 tiveram a finalidade de fomentar o desenvolvimento do mercado de capitais, criando condições seguras à capitalização das empresas, gerando maior confiança no investidor, como também, o fortalecimento da CVM, dando mais autonomia política, conferindo mais atribuições e fiscalização.²

No campo penal, a legislação buscou sanar uma lacuna deixada pela Lei dos Crimes Contra o Sistema Financeiro, Lei n°7.492/1986, que não previa tais condutas praticadas no mercado de valores mobiliários.

Inicialmente, o projeto de lei que resultou na Lei n°10.303/2001 não previa qualquer tipo penal. A partir das emendas apresentadas nos debates ocorridos na Câmara dos Deputados que sinalizavam para necessidade de “aumentar a transparência do mercado e acelerar a eficiência do mercado.³

Os crimes que foram tipificados: a manipulação de mercado (art.27-C); uso indevido de informação privilegiada (art.27-D) e o exercício irregular do cargo, profissão, atividade ou função no mercado de capitais. (art. 27-E).

O tipo penal de Insider trading ficou assim previsto no art. 27-D – “Utilizar informação relevante ainda não divulgada ao mercado, de que tenha conhecimento e da qual deva manter sigilo, capaz de propiciar, para si ou para outrem, vantagem indevida, mediante negociação, em nome próprio ou de terceiro, com valores mobiliários”.⁴ Com pena de um a cinco anos e multa de até três vezes do “[…] montante da vantagem ilícita obtida em decorrência do crime”.⁵ Na reincidência a multa ainda poderia ser triplicada.

A Lei n°10.303/2001 criminalizou a conduta do Insider trading restringindo os autores do crime, transferindo poderes para CVM regular o ilícito administrativo relacionado a tal prática, que posteriormente foi feito, abrangendo qualquer pessoa.⁶

Configura-se, assim, a ocorrência de um sistema duplo binário sancionador que mantém certa progressão entre os níveis de ilicitude e punição. Quem se utiliza da informação privilegiada obtida sem a violação do dever de sigilo sem ajuda de outrem daquele que viola tal dever com a finalidade de realizar a conduta no tipo penal, seria punida na seara administrativa. O Insider trading viola o dever de sigilo, seria punido nos campos administrativos e penal pela mesma conduta.

A repressão ao Insider trading está ligada às teorias mais restritas no ilícito penal, baseada no desvalor da conduta fruto da violação de deveres; já o ilícito administrativo vai no sentido das teorias que protegem o acesso igualitário da informação.

Em novembro de 2017 foi promulgada a Lei n°13.506/2017 que alterou o processo administrativo sancionador na atuação do BACEN e CVM. Na esfera penal, em especial na estrutura do tipo penal prevista no art. 27-D, Insider trading.

O art. 27-D ampliou o alcance da norma penal após a Lei n°13.506/2017, a toda e qualquer pessoa. Criminaliza o uso da informação privilegiada não pública, independente do uso se resultou da violação do dever de sigilo, passando assim o ilícito administrativo e penal a serem idênticos sem quaisquer diferenças materiais.⁷

A pena ficou estipulada na redação anterior que criminalizava o Insider trading praticado com o dever de sigilo (1 a 5 anos de reclusão mais a multa de até três vezes a vantagem obtida).

No § 1° do art. 27-D incrimina a possibilidade de transmissão da informação relevante sigilosa a terceiro, que se aplica apenas a agentes expressamente previsto na norma, relacionada com a fonte de informação, com pena igual ao caput. No § 2° prevê causa especial do aumento da pena de 1/3 no caso da prática do Insider trading pelos agentes que violam o dever de sigilo.

A Lei nº 13.506/2017, que trata da repressão ao insider trading, adotou conceitos do market egalitarianism e das condutas listadas no MAD II (market abuse directive). Esta lei prevê um sistema punitivo integral duplo-binário, permitindo tanto punições administrativas quanto penais.

Pode-se afirmar que o sistema punitivo do Insider trading no Brasil está bem semelhante aos outros países, com o intuito de fomentar e oferecer ao mercado de capitais segurança e eficiência bem como a integridade para proteção e confiança do investidor. Crises financeiras que puseram em xeque a credibilidade do mercado são preceitos que estão nas legislações dos EUA, Brasil e da Europa. Vem daí a necessidade de reprimir as práticas deletérias do mercado, entre as quais, o Insider trading.

O processo sofrido pelo Brasil passou pela influência principalmente dos EUA e de alguns países europeus, os quais se influenciaram pela IOSCO (International Organization of Securities Commissions), da qual a CVM faz parte.

Conceituar o crime a partir do art. 27-D da Lei n°6.385/1976 é adequado abordar as figuras do delito previstas na noção terminológica do Insider trading. “Uso indevido de informação privilegiada” é a qualificação legal das condutas imputadas ao fato de se utilizar de informação relevante ainda não divulgada no mercado onde se negocia valores mobiliários.

Sob o prisma dogmático-penal, inserido no conceito de direito penal econômico, delimita-se não só as razões de criminalizar o Insider trading, já explorado anteriormente, mas visa identificar os limites da norma penal em nosso ordenamento.

Pela característica do mercado de capitais, como a conduta criminalizada, a saber o Insider trading, a antecipação da proteção penal se justifica através do recurso do crime de perigo abstrato.

Proteger o interesse patrimonial do investidor que reflete na formação dos preços dos valores mobiliários, ligado diretamente à capacidade funcional do mercado de capitais, a intervenção penal se mostra necessária anteriormente à efetiva lesão do bem jurídico final. O que leva a criminalização ao Insider trading não é o prejuízo causado pela conduta incriminada, mas o risco de efetuar pela adulteração das condições de regular funcionamento do mercado.

Capacidade funcional do mercado está diretamente ligada a adequada liquidez do mercado principalmente, da correta formação dos preços dos ativos, nas condições de normalidade, seguindo a lei da oferta e procura, baseada nas diversas informações disponíveis. Esse correto fluxo de formação de preços dos valores mobiliários negociados sofre abalos pela prática do Insider trading.⁸

O crime de Insider trading, pode se verificar o juízo qualitativo acerca da informação utilizada na negociação dos valores mobiliários. Não é toda e qualquer informação desconhecida do público investidor que negocia seja capaz de pôr em risco o bem jurídico protegido para ser objeto de criminalização, pois a negociação no mercado de capitais é uma atividade lícita e comumente realizada. O uso de informação é fundamental no funcionamento desse sistema econômico e por isso a tutela penal não pode ser realizada de maneira disfuncional, interferindo negativamente no mercado de capitais.

É a informação sigilosa, utilizada ilicitamente que já apresenta um vício na origem com foça de alterar a cotação dos valores mobiliários ou a decisão dos investidores.

Como qualquer outro ramo jurídico, o direito penal possui a nobre função de proteger o bem jurídico. Quando essa proteção é realizada por outras formas menos gravosa, salientando que o direito penal é balizado pelo princípio da subsidiariedade e fragmentariedade, que por fim são sintetizados pelo princípio da intervenção mínima.⁹

Entende-se por subsidiariedade a utilização do direito penal como ultima ratio, último recurso a ser utilizado quando da inviabilidade de outros menos lesivos.¹⁰ O Estado deve se socorrer dos meios desprovidos de conteúdo sancionador para proteção do bem jurídico, como meio de política social. Depois de utilizar os meios cíveis e administrativos como sanção e diante da insuficiência almejada, ficará legitimado a usar o direito penal.¹¹

Fragmentariedade é compreendida no sentido que o direito penal não sancione todas as condutas lesivas ao bem jurídico, devendo punir apenas condutas, que por sua periculosidade e reprovação, mereçam uma pena.¹²

O direito penal é fragmentário, porque a antijuricidade penal é limitada a previsão legal, devendo, desta forma, ser seletivo e restrito.¹³

Desdobra-se em três níveis a fragmentariedade penal: o direito penal deve proteger os bens jurídicos contra-ataques, cuja gravidade possua uma diferenciação sobre a intenção e condutas; tipificar uma parcela do que os outros ramos jurídicos consideram antijurídico; e não punir as ações meramente imorais.

A finalidade última de proteger os bens jurídicos, condiciona que a intervenção penal consiga atingir o fim almejado.¹⁴

É a finalidade da tutela dos bens jurídicos, cobra uma intervenção penal que seja um meio eficaz de alcançar seu desiderato em que se configura a adequação e necessidade. A capacidade de avaliar a proteção do bem jurídico pela norma penal é adequação. Deve ser uma intervenção penal necessária, cuja proteção não pode ser alcançada com um custo aos direitos individuais. Não pode haver outro meio de proteção de bens jurídicos, senão o direito penal.¹⁵

Proporcionalidade pressupõe fins e exige a adequação e necessidade dos meios, baseado nos princípios da intervenção mínima, limitando atuação do direito penal. A relação da medida proporcional e a gravidade do delito e a pena cominada é proporcionalidade estrita.¹⁶

No crime de Insider trading, a criminalização e tipificação, ligados ao delito econômico, possui uma relação de acessoriedade com outros ramos jurídicos, principalmente, em caráter de sobreposição da norma, impondo a todos esses princípios as exigências mais restritas.

O ilícito penal, além de ser legitimado pelo bem jurídico – digno de proteção – deve ainda apresentar o plus à norma extrapenal, seguindo as diretrizes da subsidiariedade e fragmentariedade. O injusto deve ancorar um maior desvalor do resultado e da conduta penalmente proibida.¹⁷

A norma penal não basta repetir o que está vinculado ou sancionado nos outros ramos. Deve ainda ser mais adequada e efetiva e seu principal fim a proteção do bem jurídico.

No comparativo que abordamos entre o art. 27-D da Resolução CVM n° 44/2021, a atual norma penal não cumpre os princípios da subsidiariedade e fragmentariedade, pois na leitura comparativa mostra não existir diferença qualitativa da norma penal e do ilícito administrativo.

Embora a conduta seja tipificada no critério político criminal, norteado pelo market egalitarianism, a fim de proteger o interesse patrimonial do investidor no mecanismo da formação do preço dos valores mobiliários. Não autoriza, pois, a repetição da regulação já existente, porque a norma penal precisa ser qualificada por elementos adicionais que indiquem maior desvalor.

Desta forma, à luz do bem jurídico penalmente relevante que autoriza a criminalização do Insider trading, as normas penais que vinculam a proteção não preenchem estritamente os princípios da fragmentariedade e subsidiariedade. O que vemos é uma sobreposição normativa idêntica entre os ilícitos administrativo e penal do Insider trading.

O art. 27-D da Lei n° 6.385/76 possui uma relação de acessoriedade administrativa. Não incidem de maneira autônoma sobre a realidade fática, e sim em caráter de sobreposição: crime de Insider trading e Tipping relacionam-se com seus subtítulos societários e administrativos.¹⁸ Os tipos penais não são autoexplicativos e dependem desses outros ramos do direito para a complementação do tipo.¹⁹ Não resta dúvida da interdependência do art. 27-D da Lei n°6.385/76 com a Lei das Sociedades Anônimas e da Resolução CVM n°44/2001.

Nos diferentes níveis de ilicitude não deve haver contradição em obediência ao princípio da unidade do ordenamento jurídico. Se a conduta hipotética do tipo do art. 27-D da Lei n° 6.385/76 não configurar, simultaneamente, ilicitude societário e ou administrativo, não incide a norma penal. Deve-se observar a ilicitude das esferas extrapenais.²⁰

Aplicar a norma penal que tipifica o crime do Insider trading esbarra em alguns desafios ligados à acessoriedade administrativa. Inexiste diferença ontológica entre os ilícitos penais e administrativos, apenas se diferenciam pela norma e as sanções administrativas e penais convergem no conteúdo, gravidade, finalidade e efeitos, apesar de não existir uma unidade do jus punitivismo.

O tipo penal do art. 27-D da Lei n°6.385/76 precisa da complementação administrativa, pois é por ela que se detalha a necessidade técnica definida no núcleo penal da conduta incriminadora. Impossível a norma penal definir, por exemplo, o que constituiria valores mobiliários e informação relevantes.

Elemento objetivo do tipo afirma a conduta de “Utilizar informação relevante ainda não divulgada ao mercado, de que tenha conhecimento e da qual deva manter sigilo, capaz de propiciar, para si ou para outrem, vantagem indevida, mediante negociação, em nome próprio ou de terceiro, com valores mobiliários”.²¹ O ordenamento jurídico se orienta por toda estrutura penal que abrange o conceito do crime de Insider trading. Com base na dogmática e dos princípios que norteiam o direito, necessário destrinchar o crime de Insider trading.

Interpretar de forma literal o art. 27-D da Lei n°6.385/76 pode levar o intérprete a uma ampliação demasiada do tipo penal. Não é todo e qualquer uso de informação relevante ainda não divulgada no mercado de valores mobiliário que configura o crime de Insider trading. O tipo penal deve ser interpretado de maneira teleológica e restritiva.

O nomem juris tem a função de sintetizar o enunciado, tornando explícito o conteúdo da incriminação. É um critério de interpretação essencialmente importante que orienta aplicação da lei penal, associando ao bem jurídico tutelado pela norma.

Insider trading, cujo núcleo do tipo tem “uso indevido de informação privilegiada”. A antijuridicidade está no termo “indevida” e “privilegiada”, configurando o desvalor jurídico da conduta, que põe em risco o bem jurídico penalmente tutelado.

A vantagem indevida só ameaça o bem jurídico protegido se a informação usada, relevante ao valor dos títulos no mercado de capitais, for obtida de forma privilegiada ou ilícita pelo autor da conduta proibida.²²

O objeto jurídico no direito penal é o próprio bem jurídico protegido. No crime de Insider trading, o bem jurídico é o interesse patrimonial dos investidores no mecanismo de formação de preços dos valores mobiliário que representa sua capacidade funcional no mercado de capitais.

Art. 27-D da Lei n°6.385/76 é um crime de perigo abstrato.²³ Exige-se que a utilização da informação relevante ainda não divulgada ao mercado quando se negocia valores mobiliários seja capaz de proporcionar vantagem indevida. O tipo penal exige que a informação tenha a capacidade de afetar a cotação dos títulos.

No crime de Insider trading, o mercado de capitais se confunde com o local onde foi praticado, consumado a ação incriminadora. Já foi abordado que o mercado de capitais é dividido em mercado primário e secundário. No primário há a emissão pública de novos valores mobiliários, onde se capta a poupança popular em favor das entidades que emitem as ações. Já no mercado secundário, não há ingresso de recursos às emissões e sim as negociações dos títulos já emitidos. Como os ilícitos administrativos e penal de Insider trading tipificam a conduta de negociar valores mobiliários, logo o objeto da ação recai sobre os valores mobiliários negociados no mercado secundário, na base da negociação de compra e venda.

O art. 13, § 4° da Resolução CVM, n°44/2021 dispõe expressamente que o ilícito administrativo do Insider trading não incide em ofertas primárias, ou seja, nos mercados primários: “§ 4º A proibição de que trata o caput não se aplica a subscrições de novos valores mobiliários emitidos pela companhia […]”.²⁴ Não havendo ilícito administrativo, não há ilícito penal, em obediência à legalidade e unidade do ordenamento jurídico.

2 – Sujeito ativo e passivo

O crime de Insider trading pode ser praticado por qualquer pessoa sem a necessidade de uma situação jurídica especial do autor, como o detentor de deveres fiduciários e/ou do sigilo sobre a informação relevante.

Sujeito passivo é concebido a partir do bem jurídico econômico coletivo tutelado pela norma incriminadora, que representa o interesse patrimonial público do investidor no mecanismo de formação de preços dos valores mobiliários ligados à capacitação funcional do mercado de capitais. O Estado, que aglutina todo complexo de sujeitos, investidores e o mercado, representa o sujeito passivo do Insider trading.

3 – Os elementos descritivos do tipo

O crime tem previsão na lei, que sofre uma construção linguística conhecida como tipo penal. O tipo de descrever com clareza a conduta incriminadora, para isso se utilizar os elementos descritivos e normativos.²⁵

Elementos descritivos do tipo penal reproduzem informação ou processo por meio de uma percepção sensorial. Refletem a realidade material que faz parte do mundo exterior e assim podem ser conhecidos e captados de maneira imediata, como: “matar alguém” (art.121 do Código Penal). Os elementos normativos são verificados a partir de uma valoração.

4 – Elementos descritivos

Utilizar informação relevante de que tenha conhecimento – ainda não divulgada ao mercado – que seja capaz de propiciar, para si ou para outrem, vantagem indevida, mediante negociação, em nome próprio ou de terceiros, de valores mobiliários.

A mera negociação de valores mobiliários não é criminalizada na posse de informação relevante não divulgada no mercado. O nexo de causalidade entre o conhecimento da informação e a negociação é a decisão de negociar baseada na informação relevante ainda não divulgada ao mercado.²⁶ A lei exige o efetivo uso da informação relevante não pública para negociar valores mobiliários.

O verbo utilizar é amplo e sua ação significa “lançar mão de fazer uso de empregar, aplicar”.²⁷ A perfeita noção de relevância típica do verbo utilizar deve ser conjugada com a expressão (mediante negociação), elemento modal que restringe a tipicidade objetiva da conduta às hipóteses legalmente conhecida de negociação de valores mobiliários no mercado de capitais.²⁸

A negociação de valores mobiliários deve ser entendida como um negócio jurídico com valoração jurídica que acontece no mercado secundário, principalmente na Bola de Valores, local onde há negociação, ou seja, compra e venda de valores mobiliários com a oferta e demanda de títulos, norteado por sua valoração a partir das informações sobre a companhia emissora dos valores mobiliários.

Interessante pontuar que é atípica a conduta do Insider trading por omissão ou como Insider non trading. é a modalidade em que o agente, valendo-se de informação privilegiada, decide não fazer qualquer operação preferindo manter sua carteira de valores mobiliários.²⁹

5 – Elementos normativos

Há vários elementos normativos no art.27-D da Lei n°6.385/76 a saber: vantagem indevida; valores mobiliários; informação relevante e ainda não divulgada no mercado. O tipo pede uma valorização global do fato e do conceito de outros ramos do ordenamento para formar o ilícito penal, principalmente, em decorrência da acessoriedade administrativa.

A vantagem indevida é aquela que é alcançada por meios de utilização de informação privilegiada na negociação de valores mobiliários que o benefício econômico está ligado às operações realizadas no mercado de capitais, alcançando o lucro, como evitando o prejuízo patrimonial.³⁰ Assim como a vantagem deve ser indevida, pois faz parte do elemento normativo que demonstra a antijuridicidade pelo desvalor jurídico da conduta.

Não há de se falar em pleonasmo na expressão “indevida” no tipo penal, porque não existe ilícito justificado. A expressão reforça, alertando uma valorização do ato e da lesividade em oposição com o valor. Como a negociação de valores mobiliários no mercado de capitais é lícita e habitual, em que diariamente são realizadas milhares de operações com ações, o elemento normativo vantagem “indevida” evidencia a utilização de meios ilícitos na negociação.³¹

Informação privilegiada: informação relevante ainda não divulgada é o elemento central do crime de Insider trading utiliza-se de forma indevida a informação privilegiada na negociação dos valores mobiliários, como dispõe o tipo legal.

É privilegiada, pois não é conhecida nem está disponível pelos agentes do mercado, e sim por alguns que se denominam Insiders. ³² No geral, Insiders primários internos são pessoas que exercem funções na companhia com acesso direto às informações. Também há os Insiders primários externos, que são os terceiros sem vínculo direto com a companhia, que têm relação jurídica específica, como auditores, advogados etc. Há o tippees, insiders secundários, que têm acesso às informações pela via ilícita, desde que haja uma relevância material. Informação privilegiada deve ser relevante e não pública.³³

Informação relevante, na ilicitude penal, não é uma tarefa fácil, pois na sua grande maioria a análise deve ser realizada no caso concreto.

A relevância da informação é antes de tudo uma informação privilegiada. Seja o ato ou fato relevante é a matéria que integra a informação relevante como conteúdo, que sequer não foi divulgada ao público, tornando uma informação privilegiada.

O ato ou o fato não devem ser confundidos, com a informação relevante, porque em vários casos, a informação privilegiada existe antes do fato relevante propriamente dito. O ato e fato relevante integra a informação relevante como conteúdo, e se não for pública, reveste-se como informação privilegiada.³⁴

O art. 2° da Resolução CVM, n°44/2021 dispõe sobre o ato ou fato relevante: “Considera-se relevante, para os efeitos desta Resolução, qualquer decisão de acionista controlador, deliberação da assembleia geral ou dos órgãos de administração da companhia aberta, ou qualquer outro ato ou fato de caráter político-administrativo, técnico, negocial ou econômico-financeiro ocorrido ou relacionado aos seus negócios que possa influir de modo ponderável: I – na cotação dos valores mobiliários de emissão da companhia aberta ou a eles referenciados; II – na decisão dos investidores de comprar, vender ou manter aqueles valores mobiliários; ou III – na decisão dos investidores de exercer quaisquer direitos inerentes à condição de titular de valores mobiliários emitidos pela companhia ou a eles referenciados.” E no seu parágrafo único elenca um rol exemplificativo de atos e fatos teoricamente relevantes.³⁵

Não diz respeito a uma questão quantitativa, mas sim qualitativa da informação que aborda o conceito das atividades societárias. Há uma relação de dependência para acionistas e investidores dos atos.

O principal critério para auferir a relevância da informação é a potencialidade em interferir de modo ponderável na cotação dos valores mobiliários de emissão da companhia, na decisão dos investidores de negociarem os títulos.³⁶

Informação relevante é o critério definidor da capacidade de colocar em perigo o bem jurídico tutelado pela norma. Determinar sua relevância e a possibilidade de se utilizar na prática pelo Insider trading é preciso mensurar numa escala gradual de influência. Não é a simples análise da capacidade de influir se sim ou não, mas sim em sintonia com as circunstâncias específicas do caso concreto. É o conhecido grau “price sensitive” da informação.³⁷

Um critério bem interessante para observar a relevância de uma informação e verificar seus efeitos causados no mercado pela divulgação é baseado na hipótese dos mercados eficientes, critério utilizado pelas cortes judiciais dos EUA. O teste consiste na seguinte premissa. Se os valores mobiliários têm liquidez num mercado eficiente, a informação será considerada relevante se as cotações dos títulos sofrerem pela divulgação da informação, indicando um mínimo de materialidade ou não da informação.³⁸

A conclusão que se tira, analisando a dogmática do crime é que se pode classificar o delito de Insider trading, art.27-D da Lei n°6.385/76, como um crime comum, comissivo, de perigo abstrato, formal, consumação instantânea e não há de falar em tentativa.

É um crime comum, porque o tipo penal não necessita de uma característica jurídica especial de autor para realizar, sendo possível o crime ser praticado por qualquer pessoa.

Por exigir uma conduta ativa, o tipo penal é comissivo. Utilizar informação relevante ainda não divulgada na negociação de valores mobiliários.³⁹

O crime de Insider trading protege um bem jurídico coletivo de caráter econômico, protegendo o interesse patrimonial de todos os investidores, que contribui na formação dos preços dos valores mobiliários inerente à capacidade funcional do mercado. Aferir essa aptidão da conduta e o bem jurídico em perigo é realizado numa perspectiva de um crime de perigo abstrato.

Quando se utiliza a informação privilegiada na negociação dos valores mobiliários já deve ser possível angariar a vantagem indevida, sem a necessidade da obtenção do benefício econômico do autor ou terceiro no resultado da conduta criminosa. Negociar com valores mobiliários mediante informação privilegiada já coloca em perigo o bem jurídico, consumando o crime de Insider trading.

Não há espaço para tentativa quando se observa os elementos típicos do Insider trading, uma vez que os requisitos da tentativa para se concretizar com o início da realização dos atos executórios; a interrupção da execução por conta de circunstâncias alheias à vontade do agente é o dolo em relação ao crime como está previsto no art. 14, II do Código Penal. O tipo incrimina de forma taxativa e vinculada a negociação de valores mobiliários com a utilização de informação privilegiada.

Assim, só os atos de negociação poderiam ser reconhecidos como ato de execução no tipo Insider trading e sob o amparo do art. 17 do Código Penal, diante da inidoneidade do objeto material do delito, não havendo a possibilidade do ataque ao bem jurídico protegido, não há tentativa.⁴⁰

Há no plano abstrato normativo do crime de Insider trading desafios dogmáticos para analisar. A estrutura do tipo está sob o prisma da acessoriedade administrativa, que fortalece a relação de dependência com o ilícito administrativo de Insider trading com os dispositivos previstos na Resolução da CVM n°44/2021.

O art.9°, § 4° da Lei n° 6.385/76 dispôs sobre a disciplina jurídica que regula o processo administrativo sancionador no BACEN e CVM. Com a acessoriedade administrativa, as decisões da CVM podem repercutir na configuração e imputação do crime de Insider trading.

As alterações causadas pela Lei n°13.506/2017 no processo administrativo sancionador na CVM intensificou mais a conexão dos ilícitos penais e administrativo. O art. 9°, § 4° materializou a possibilidade da interferência na imputação do ilícito penal antes de haver uma decisão da CVM em um processo administrativo sancionador.

O § 4° da Lei n° 6.385/76 dispõe:

Na apuração de infrações da legislação do mercado de valores mobiliários, a Comissão priorizará as infrações de natureza grave, cuja apenação proporcione maior efeito educativo e preventivo para os participantes do mercado, e poderá deixar de instaurar o processo administrativo sancionador, consideradas a pouca relevância da conduta, a baixa expressividade da lesão ao bem jurídico tutelado e a utilização de outros instrumentos e medidas de supervisão que julgar mais efetivos.⁴¹

O dispositivo reconhece e adota a teoria do bem jurídico em nosso ordenamento fora da seara penal.

Incorporada pela Instrução CVM n°45/2021 que tratou acerca do rito dos procedimentos relativos à atuação sancionadora e do processo administrativo na CVM, com efeitos na acessoriedade do crime de Insider trading.

Julgamento de todo processo sancionador compete ao colegiado do CVM, art. 49 da ICVM n°45/2021, assim como a investigação para apuração do ilícito administrativo, que é delegada às áreas técnicas da CVM.

O art. 4° da ICVM n°45/2021 prevê que as superintendências podem deixar de lavrar termo de acusação nos casos que concluírem: “a) pela inexistência de irregularidades ou pela extinção da punibilidade; ou b) pela pouca relevância da conduta, a baixa expressividade da ameaça ou da lesão ao bem jurídico tutelado e a possibilidade de utilização de outros instrumentos ou medidas de supervisão que julgarem mais efetivos”⁴²e no § 1º “na avaliação da relevância da conduta ou da expressividade da ameaça ou lesão ao bem jurídico, podem ser utilizados os seguintes parâmetros, dentre outros”.⁴³ Nelson Eizirik entende que o art. 9°, § 4° da Lei n° 6.385/76 acolheu o princípio da insignificância no âmbito do ilícito administrativo submetida à função sancionadora da CVM.⁴⁴

Insignificância que remonta ao direito romano e que seguia a máxima de que o Juiz não se ocupa de assuntos mínimos (minima non curat praetor), aplicada à época na seara cível.⁴⁵ Quem fez uma leitura da insignificância para os dias atuais, à luz da afetação mínima do bem jurídico, foi Claus Roxin. O autor desenvolveu seus estudos, reconhecendo a insignificância com base hermenêutica a qualquer delito, observando a natureza fragmentária do direito penal.⁴⁶

A lei n°6.385/76 incorporou essa tese na apuração do ilícito administrativo de competência da CVM a referir à “pouca relevância da conduta” e a “baixa expressividade da ameaça ou da lesão ao bem jurídico tutelado” no seu art. 9°, § 4°.

Os efeitos na área penal do art. 9°, § 4° da LVM podem ser formais e materiais. Compete à Superintendência Geral comunicar ao Ministério Público, quando verificado a existência de indícios de crimes definidos em lei como de ação pública. A comunicação é feita depois da apresentação de acusação pelos órgãos técnicos da CVM, ressaltando não haver óbice para que seja realizada a qualquer tempo, mesmo com a celebração do termo de compromisso.

Essa comunicação é uma condição de procedibilidade imprópria da persecução do crime de Insider trading. Em tese, o MPF e a Polícia Federal dependem dessa comunicação para o conhecimento do possível ilícito penal, que no final condiciona a atuação desses órgãos.

Desta forma, se não houver apresentação de acusação administrativa, com base no art. 9°, § 4° da Lei nº 6.385/76, em tese, não haverá persecução penal do Insider trading.

Após uma análise técnica da CVM que venha a levar a renúncia da persecução do ilícito administrativo de Insider trading sem o processo sancionador, fica impossibilitado a imputação no campo penal em obediência ao princípio da unidade do ordenamento jurídico e da intervenção mínima.

O princípio da intervenção mínima comporta os postulados da subsidiariedade e fragmentariedade. A subsidiariedade exige um direito penal como ultima ratio. O Estado deve buscar todos os meios menos gravosos, principalmente, sanção não penal, antes de aplicar a norma penal.⁴⁷ Já a fragmentariedade impõe que o direito penal não puna todas as condutas lesivas ao bem jurídico.

Deve proteger os bens jurídicos apenas contra os ataques de especial gravidade, tipificar somente uma parcela do que os outros ramos do direito considera como antijurídico e por fim, deixar sem castigo as ações meramente imorais.⁴⁸

Intervenção mínima não é apenas um princípio jurídico que controla a atividade legislativa sob a ótica do bem jurídico. Ela também opera como fundamento da teoria do delito, apresentando uma redução dogmática dos elementos da conduta perigosa. Como bem pontuou Juarez Tavares, o legislador deve trabalhar em níveis distintos na intervenção, assim deve ser o juiz ao aplicar a lei: se há meios menos gravosos para solucionar o conflito, assim, deve proceder.⁴⁹ A sanção administrativa se mostra suficiente para compor o conflito, excluindo a aplicação de uma sanção penal.

O juiz deve dialogar com a agência reguladora nos crimes contra o mercado de capitais. Não se pode imputar o crime de Insider trading quando a própria CVM deixa de executar a persecução e punição administrativa, conforme estabelece o art. 9°, § 4° da Lei n° 6.385/76.

A imputação penal é afastada pelos princípios da intervenção mínima e da unidade do ordenamento jurídico, além da própria instância técnico-jurídica que fiscaliza, controla e sanciona o mercado de capitais. Não tem interesse na persecução do ilícito administrativo por saber que a conduta é de baixa capacidade para ameaçar o bem jurídico tutelado e por haver medidas não punitivas mais eficaz, não havendo o interesse penal.

Assim, se as Superintendências técnicas da CVM não apresentarem nenhuma acusação administrativa pela prática de Insider trading baseadas no art.9°, § 4° da Lei n° 6.385/76, depois de uma ampla apuração do ilícito administrativo, resta a inexistência do interesse penal seguindo a unidade jurídica e intervenção mínima. São os efeitos inafastáveis da acessoriedade administrativa, que – fundamentados na unidade do ordenamento jurídico e da intervenção mínima – inviabilizam o oferecimento da denúncia na seara penal.

Conclusão

Local de intensas trocas, vendas e compras entre vários agentes econômicos, o mercado de capitais contribui para formação do capital, interligando poupança e investimento. Um fenômeno multifacetado que compreende funções econômicas, política e social.

Como nada é perfeito, padece de falhas que atinge sua funcionalidade, como condutas conhecidas no mercado que interfere na sua organização e funcionamento. Através do direito que se busca sanar tais falhas a fim de aproximar o modelo econômico ideal de uma concorrência justa e saudável. É uma interferência a favor do mercado. A plena transparência informativa e a confiança dos investidores no mercado são os pilares da base institucional.

Para corrigir e mitigar essas falhas, a regulação se faz necessária, uma vez que o mercado não é capaz de garantir e gerar as informações, cabendo a regulação o fornecimento e o acesso adequado, corrigindo eventuais assimetrias.

Inserido no direito penal econômico, o delito caracteriza-se principalmente peal acessoriedade, ou seja, a complementariedade da norma penal com sua profunda interdependência com outros ramos do direito, especialmente o direito administrativo, que é fruto da intersecção da tutela econômica, área bastante regulada.

Um dos desafios que se sobressaem é a questão processual na apuração do crime de Insider trading, pois é através da CVM que informa ao Ministério Público, artigo 12 da Lei n° 6.385/76, a ocorrência do crime. Decisões do órgão administrativo influenciando diretamente no exame do ilícito penal.

À guisa de conclusão, a criminalização do Insider trading representa uma reposta jurídica para proteção do mercado de capitais. Leva-se em conta sua natureza de crime econômico, subordinado à regulação administrativa da CVM e o bem jurídico, legitimando, assim, uma intervenção penal justa e funcional, respeitando os princípios fundamentais. Entendemos que o direito penal deveria atuar apenas nos casos em que se verificassem uma efetiva potencialidade de lesão ao bem jurídico tutelado, com bem previu o art. 9°, § 4° da Lei n° 6.385/76: “a baixa expressividade da lesão ao bem jurídico tutelado”, priorizando os casos graves e que o mercado seja efetivamente tutelado, aplicando o direito penal sob os auspícios da ultima ratio.

²PROENÇA, José Marcelo Martins. Insider Trading: regime jurídico do uso de informações privilegiadas no mercado de capitais, São Paulo: Editora Quartier Latin, 2019, p. 90.

³MORELLI, Denis. Art. 27-C, D, E & F. In: CODORNIZ, Gabriela; PATELLA, Laura. Comentários à lei do mercado de capitais: Lei nº 6.385/76. São Paulo: Quartier Latin, 2015, p. 603.

⁴BRASIL. Lei nº 10.303, de 31 de outubro de 2001. Altera e acrescenta dispositivos na Lei no 6.404, de 15 de dezembro de 1976, que dispõe sobre as Sociedades por Ações, e na Lei no 6.385, de 7 de dezembro de 1976, que dispõe sobre o mercado de valores mobiliários e cria a Comissão de Valores Mobiliários. Disponível em: https://www.planalto.gov.br/ccivil_03/leis/leis_2001/l10303.htm. Acesso em: 20 mar. 2025.

⁵Ibid., Art. 27-D.

⁶BOTTINO, Thiago; GUERRA Luis Roberto Cordeiro. O Crime de Uso Indevido de Informação Privilegiada (Insider Trading): a persistente dificuldade probatória do delito após a edição da Lei 13.506, de 2017. Revista da Procuradoria-Geral do Banco Central, Brasília, v. 13, n. 1, 2019. Disponível em: https://revistapgbc.bcb.gov.br/revista/article/view/1008. Acesso em: 25 mar. 2025.

⁷BOTTINO, Thiago; GUERRA Luis Roberto Cordeiro. O Crime de Uso Indevido de Informação Privilegiada (Insider Trading): a persistente dificuldade probatória do delito após a edição da Lei 13.506, de 2017. Revista da Procuradoria-Geral do Banco Central, Brasília, v. 13, n. 1, 2019. Disponível em: https://revistapgbc.bcb.gov.br/revista/article/view/1008. Acesso em: 25 mar. 2025.

⁸NASCIMENTO, Philippe Alves do. Insider trading e direito penal: Análise do artigo 27-D da Lei n° 6.385/1976 a partir do Direito Penal Econômico. São Paulo: Ed. Tirant Lo Blanch. 2023, p. 235.

⁹MIR PUIG, Santiago. El principio de proporcionalidad como fundamento constitucional de límites materiales del derecho penal. Valência: Tirant lo Blanche, 2010, p. 117.

¹⁰SCHUNEMANN, Bernd. Direito penal e dogmática: sobre os limites invioláveis do direito penal e o papel da ciência jurídica na construção de um sistema racional. Tradução Adriano Teixeira. São Paulo. Marcial Pontes, 2018, p. 32.

¹¹ROXIN, Claus. Derecho penal: parte general: fundamentos. La estructura de la teoria del delito. Madrid, Civitas 2006, t. 1, p. 66.

¹²JESCHECK, Hans-Heinrich. Tratado de derecho penal: parte general. 4. ed. Tradução: José Luis Manzanares Samaniego. Granda: Ed. Colmares, 1993, p. 46.

¹³REALE JÚNIOR, Miguel. Instituições de direito penal, São Paulo: Ed. Forense, 2009, p. 25.

¹⁴MIR PUIG, Santiago; JIMÉNEZ QUERALT, Joan J. (dir.); FERNÁNDEZ BAUTISTA, Silvia (coord.). Constitución y principios del derecho penal: algunas bases constitucionales. València: Tirant lo Blanch, 2010, p. 76.

¹⁵MIR PUIG. Santiago. El principio de proporcionalidad como fundamento constitucional de límites materiales del derecho penal. Valencia: Tirant lo Blanch, 2010, p. 77.

¹⁶TAVARES, Juarez. Fundamentos de teoria do delito. Florianópolis: Tirant lo Blanch, 2013, p. 79.

¹⁷COSTA, Helena Regina Lobo da. Proteção penal ambiental: validade – efetividade – tutela por outros ramos do direito. São Paulo: Saraiva, 2010, p. 70.

¹⁸TIEDEMANN, Klaus. Manual de derecho penal económico: parte general y especial. Valência: Tirant lo Blanch, 2010, p. 36.

¹⁹SILVEIRA, Renato de Mello Jorge. Crimes contra o mercado de capitais. In: ARAÚJO, Marina Pinhão Coelho; SOUZA, Luciano Anderson de. Direito penal econômico: leis penais especiais. São Paulo: Thomson Reuters Brasil, 2019, v. 1, p. 260.

²⁰GRECO, Luís. A relação entre o direito penal e o direito administrativo no direito penal ambiental: uma introdução aos problemas da acessoriedade administrativa. Revista Brasileira de Ciências Criminais, São Paulo, ano 14, v. 58, p. 152-165, 2006.

²¹BRASIL. Lei nº 6.385, de 07 de dezembro de 1976. Dispõe sobre o mercado de valores mobiliários e cria a Comissão de Valores Mobiliários. Disponível em: https://www2.camara.leg.br/legin/fed/lei/1970-1979/lei-6385-7-dezembro-1976-357234-normaatualizada-pl.pdf. Acesso em: 25 mar. 2025.

²²CAVALI, Marcelo Costenaro. Manipulação de mercado: fundamentos e limites da repressão penal e administrativa. São Paulo: Ed. Quartier Latin, 2018, p. 222.

²³BITENCOURT, Cezar Roberto; BREDA, Juliano. Crimes contra o sistema financeiro nacional e contra o mercado de capitais. Saraiva: Ed. Saraiva, 2014, p. 393-394.

²⁴COMISSÃO DE VALORES IMOBILIÁRIO. Resolução CVM Nº 44, DE 23 DE AGOSTO DE 2021 com as alterações introduzidas pela resolução CVM Nº 60/21. Disponível em: https://conteudo.cvm.gov.br/legislacao/resolucoes/resol044.html. Acesso em: 25 mar. 2025.

²⁵MUÑOZ CONDE, Francisco; GARCÍA ARÁN, Mercedes. Derecho penal: parte general. 8. ed. Valência: Tirant lo Blanch, 2010, p. 256.

²⁶VEGA GUTIÉRREZ, José Zamyr. Mercado de valores em derecho penal: abuso de informação privilegiada bursátil: Insider trading. Buenos Aires: B de F, 2013, p. 291.

²⁷UTILIZAR. UOL HOUAISS. 2005. Disponível em https://houaiss.uol.com.br/houaisson/apps/uol_www/vopen/html/inicio.php//. Acesso em: 22 abr. 2025.

²⁸BITENCOURT, Cezar Roberto; BREDA, Juliano. Crimes contra o sistema financeiro nacional e contra o mercado de capitais. São Paulo: Ed. Saraiva, 2014, p. 386.

²⁹BITENCOURT, Cezar Roberto; BREDA, Juliano. Crimes contra o sistema financeiro nacional e contra o mercado de capitais. São Paulo: Ed. Saraiva, 2014, p. 387.

³⁰MARTÍNEZ-BUJÁN PÉREZ, Carlos. Derecho penal económico y de la empresa: parte especial. 6. ed. Valência: Tirant lo Blanch, 2019, p. 392.

³¹BITENCOURT, Cezar Roberto; BREDA, Juliano. Crimes contra o sistema financeiro nacional e contra o mercado de capitais. São Paulo: Ed. Saraiva, 2014, p. 390.

³²PROENÇA, José Marcelo Martins. Insider Trading: regime jurídico do uso de informação privilegiada no mercado de capitais. São Paulo: Ed. Quartier Latin, 2019, p. 144.

³³EIZIRIK, Nelson; GAAL, Ariádna B.; PARENTE, Flávia; HENRIQUES, Marcus de Freitas. Mercado de capitais: regime Jurídico. São Paulo: Ed. Quartier Latin. 2019, p.715.

³⁴BITENCOURT, Cezar Roberto; BREDA, Juliano. Crimes contra o sistema financeiro nacional e contra o mercado de capitais. São Paulo: Ed. Saraiva, 2014, p. 389.

³⁵I – assinatura de acordo ou contrato de transferência do controle acionário da companhia, ainda que sob condição suspensiva ou resolutiva; II – mudança no controle da companhia, inclusive por meio de celebração, alteração ou rescisão de acordo de acionistas; III – celebração, alteração ou rescisão de acordo de acionistas em que a companhia seja parte ou interveniente, ou que tenha sido averbado no livro próprio da companhia; IV – ingresso ou saída de sócio que mantenha, com a companhia, contrato ou colaboração operacional, financeira, tecnológica ou administrativa; V – autorização para negociação dos valores mobiliários de emissão da companhia em qualquer mercado, nacional ou estrangeiro; VI – decisão de promover o cancelamento de registro da companhia aberta; VII – incorporação, fusão ou cisão envolvendo a companhia ou empresas ligadas; VIII – transformação ou dissolução da companhia; IX – mudança na composição do patrimônio da companhia; X – mudança de critérios contábeis; XI – renegociação de dívidas; XII – aprovação de plano de outorga de opção de compra de ações; XIII – alteração nos direitos e vantagens dos valores mobiliários emitidos pela companhia; XIV – desdobramento ou grupamento de ações ou atribuição de bonificação; XV – aquisição de valores mobiliários de emissão da companhia para permanência em tesouraria ou cancelamento, e alienação de valores mobiliários assim adquiridos; XVI – lucro ou prejuízo da companhia e a atribuição de proventos em dinheiro; XVII – celebração ou extinção de contrato, ou o insucesso na sua realização, quando a expectativa de concretização for de conhecimento público; XVIII – aprovação, alteração ou desistência de projeto ou atraso em sua implantação; XIX – início, retomada ou paralisação da fabricação ou comercialização de produto ou da prestação de serviço; XX – descoberta, mudança ou desenvolvimento de tecnologia ou de recursos da companhia; XXI – modificação de projeções divulgadas pela companhia; e XXII – pedido de recuperação judicial ou extrajudicial, requerimento de falência ou propositura de ação judicial, de procedimento administrativo ou arbitral que possa vir a afetar a situação econômico financeira da companhia.

³⁶HATANAKA, Alex Sandro. Disciplina jurídica do insider trading: o critério da relevância da informação. 2018. Dissertação (Mestrado em Direito) – Faculdade de Direito da Universidade de São Paulo, São Paulo, 2018, p. 162.

³⁷VEGA GUTIÉRREZ, José Zamyr. Mercado de valores em derecho penal: abuso de informação privilegiada bursátil: Insider trading. Buenos Aires: B de F, 2013, p. 253.

³⁸EIZIRIK, Nelson; GAAL, Ariádna B.; PARENTE, Flávia; HENRIQUES, Marcus de Freitas. Mercado de capitais: regime Jurídico. São Paulo: Ed. Quartier Latin. 2019, p. 716.

³⁹BITENCOURT, Cezar Roberto; BREDA, Juliano. Crimes contra o sistema financeiro nacional e contra o mercado de capitais. São Paulo: Ed. Saraiva, 2014, p. 394.

⁴⁰SOUZA, Luciano Anderson de. Direito penal: parte geral. São Paulo: Thomson Reuters, 2019, v. 1, p. 400.

⁴¹BRASIL. Lei nº 6.385, de 07 de dezembro de 1976. Dispõe sobre o mercado de valores mobiliários e cria a Comissão de Valores Mobiliários. Disponível em: https://www2.camara.leg.br/legin/fed/lei/1970-1979/lei-6385-7-dezembro-1976-357234-normaatualizada-pl.pdf. Acesso em: 25 mar. 2025.

⁴²COMISSÃO DE VALORES IMOBILIÁRIO. Resolução CVM Nº 45, DE 31 DE AGOSTO DE 2021 COM AS alterações introduzidas pelas resoluções CVM NºS 65/22, 162/22 E 179/23. Disponível em: https://conteudo.cvm.gov.br/legislacao/resolucoes/resol045.htmlAcesso em: 25 mar. 2025.

⁴³COMISSÃO DE VALORES IMOBILIÁRIO. Resolução CVM Nº 45, DE 31 DE AGOSTO DE 2021 COM AS alterações introduzidas pelas resoluções CVM NºS 65/22, 162/22 E 179/23. Disponível em: https://conteudo.cvm.gov.br/legislacao/resolucoes/resol045.htmlAcesso em: 25 mar. 2025.

⁴⁴EIZIRIK, Nelson; GAAL, Ariádna B.; PARENTE, Flávia; HENRIQUES, Marcus de Freitas. Mercado de capitais: regime Jurídico. São Paulo: Ed. Quartier Latin, 2019, p. 401.

⁴⁵TAVARES, Juarez. Fundamentos de teoria do delito. Florianópolis: Tirant lo Blanch, 2013, p. 229.

⁴⁶ROXIN, Claus. Política criminal e sistema jurídico-penal. Trad.: Luís Greco. Rio de Janeiro: Renovar, 2002, p. 47.

⁴⁷MIR PUIG, Santiago. Derecho penal: parte general. 8. Edición. [S. l.]: Editorial Reppertor, 2006, p.118.

⁴⁸REALE JÚNIOR, Miguel. Instituições de direito penal. São Paulo: Ed. Forense, 2009, p. 25.

⁴⁹TAVARES, Juarez. Fundamentos de teoria do delito. Florianópolis: Tirant lo Blanch, 2013, p. 76.

Referências

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BOTTINO, Thiago; GUERRA Luis Roberto Cordeiro. O Crime de Uso Indevido de Informação Privilegiada (Insider Trading): a persistente dificuldade probatória do delito após a edição da Lei 13.506, de 2017. Revista da Procuradoria-Geral do Banco Central, Brasília, v. 13, n. 1, 2019. Disponível em: https://revistapgbc.bcb.gov.br/revista/article/view/1008. Acesso em: 25 jul. 2025.

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¹Mestrando da Faculdade Damas.
E-mail: fernandoqrz74@gmail.com